宝钜证券贝森特接连出手触动市场神经华尔街为何重新聚焦“贬值交易”

　　美国政治和财政的不确定性正促使投资者再度对美元感到不安。随着部分投资者抛售美元，比特币和黄金等替代资产价格大幅上涨。

　　华尔街将此称为“贬值交易”（the debasement trade），这一说法源于历史上英格兰国王亨利八世和罗马皇帝尼禄等统治者的做法，他们曾用更廉价的金属（如铜）来稀释或者降低金币和银币的成色。如今，这一概念用来形容投资者因担心美元贬值而在其他资产中寻求避险。

　　不过，并非所有人都相信这一趋势真实存在，也有人主张，不是美元每一次下跌都有理由感到紧张。但认同贬值交易的人认为，这一趋势正在强化，并且反映出随着美国政府债务不断上升，美国资产的投资者面临的问题日益突出。

　　最新一轮担忧的背后，是美国财政部长斯科特·贝森特接连干预金融市场。他先是出手支撑日元，随后又宣布计划加码回购特定期限美国国债，以压低美国长期借贷成本。这两次行动都导致美元走低。

　　什么是贬值交易？

　　贬值交易是指投资者用来保护自己免受货币或其他资产贬值影响的一种策略。这种策略涉及抛售易受政治或财政冲击的货币或证券，转而购买黄金等避险资产。

　　但这并非简单的避险行为。投资者也在大量购买加密货币，虽然加密货币价格可能大幅震荡，但与货币和财政政策相对较为绝缘。

　　认同这一策略的人认为，“贬值交易”在2025年势头渐强，因美国总统唐纳德·特朗普的关税措施渐渐给经济前景蒙上阴影，美国政府关门的前景也加剧了对于财政赤字的担忧。

　　去年美元年度表现为2017年以来最糟，下跌近10%。相反，黄金上涨了65%。

　　随后，美元在今年年初上演反弹行情，投资者对凯文·沃什被选为美联储主席感到欢迎，并对他将确保物价稳定作为首要任务的表态感到振奋。加息的可能性往往会支撑汇率。

　　为何贬值交易谈论再起？

　　尽管贝森特坚称，美国依然奉行“强势美元”政策，但他采取了两项举措，令市场对货币贬值的担忧重燃。

　　首先，美国近30年来首次通过干预外汇市场帮助日本支撑日元，虽然美国卖出的是欧元而非美元。一些市场人士认为，这一举措降低了日本为了筹集美元、支撑本币而不得不抛售美国国债的风险。

　　其次，由于战争相关的通胀担忧以及持续的财政忧虑，30年期美国国债收益率持续攀升，美国财政部宣布，将至少把部分10年至30年期国债的回购操作规模提高一倍。

　　德意志银行的George Saravelos在一份给客户的报告中表示，如果美国国债的市场价格“不被允许下跌调整”，那么外国投资者所持美债对应的外汇价格就必须通过美元走弱来调整。

　　布鲁金斯学会高级研究员Robin Brooks甚至表示，美国财政部是在“玩火”。他警告称，如果在不解决美国根本性财政失衡的情况下试图压低长期收益率，压力可能会从债券市场转移到汇率上。Brooks称，最终可能不是爆发债务危机，而是演变成货币危机。他并以日本近年的经历以及日元长期贬值作为警示。

　　此外，市场越来越猜测，沃什领导下的美联储可能不会像此前预期的那样加息，这也促使投资者在2026年下半年转而看空美元。

　　投资者为何普遍担忧美元？

　　美国在新冠疫情最严重时期大举举债，以避免经济陷入衰退。随着大量资金流入经济，商品和服务需求上升，在许多情况下推高了通胀。美联储随后大幅加息，以抑制需求、遏制物价上涨。这些措施总体上奏效了，但高利率环境也令美国偿还规模庞大且不断增加的债务变得更加昂贵。

　　随着华盛顿需要拿出更多资金支付利息，留给政界人士用于刺激经济的财力也随之减少。政府还可能需要削减其他支出，把更多资金用于偿债，进一步拖累经济增长，并对美元构成下行压力。

　　美国国家债务规模目前已超过40万亿美元。市场如果认为政府举债正变得越来越难以为继，也可能拖累增长并削弱美元。亿万富豪投资者瑞·达利欧8月敦促投资者削减债券敞口，并持有黄金和部分比特币，以防范美国潜在的债务危机。

　　此外，市场还有一种猜测认为，尽管特朗普和贝森特公开否认，但他们实际上可能并不排斥美元贬值。

　　黄金的吸引力在哪里？

　　黄金有时被视为经典的“避险”资产，即使在动荡时期也能保值。投资者之所以青睐黄金，往往是因为其供应和价格不受政府或央行直接控制，因此不易受到政策或财政决策的影响。

　　短期来看，黄金并非完美的通胀对冲工具。但许多投资者仍将其视为少数几种有望长期保值的高流动性资产之一，因为黄金供应受到的是地质条件而非政治因素的限制。此外，黄金通常以美元计价，因此美元走弱时，金价几乎总会上涨，部分原因是美元贬值会让使用其他货币的买家购买黄金的成本降低。因此，对于希望押注美元下跌的投资者而言，黄金自然是一个显而易见的选择。

　　黄金需求也受到各国央行推动，央行持续增加黄金储备。部分动机是防范货币被“武器化”，尤其是在俄罗斯入侵乌克兰后，美国利用美元在全球银行体系中的核心地位，削弱了俄罗斯获取国际资金的能力。

　　对贬值交易持怀疑态度的人怎么说？

　　一些投资者认为，所谓“贬值交易”背后的逻辑存在缺陷，或者几乎没有证据表明这种交易趋势确实正在发生。他们指出，全球投资者仍持有大量美国国债，这说明市场并没有大规模抛弃美元计价资产。

　　批评者还以美国股票市场依然强劲为由，淡化贬值趋势的说法，因为外国投资者购买美股时需要先买入美元。

　　Spectra Markets总裁Brent Donnelly最初将贝森特宣布扩大国债回购视为买入比特币、同时做空美元兑瑞郎的信号。但考虑到回购规模相对于整个美国国债市场仍然很小，他随后对此产生了疑虑。